Investiční teze Legend | Warren Buffett 02

Cesta do minulosti za hledáním investiční mapy, která si našla cestu k pokladu.

Každý investor ví, kdo byl Warren Buffett, někteří ví, co nyní vlastní a napodobují ho, aniž by věděli proč, z rozhovorů legendárního Warrena Buffetta si jen málo lidí vezme jeho rady k srdci, a jen pár lidí opravdu zajímají jeho investiční myšlení z minulosti. Naštěstí patřím mezi těch pár lidí a s radostí čtu úplně všechno od mladého Warrena Buffetta. Proč od mladého? Proč nesleduji jeho aktivitu nyní? Warren Buffett prohlásil, že s malým obnosem peněz by dokázal akumulovat kapitál 50% ročně. Již dlouhou dobu si pokládám v hlavě, jak by toho dokázal. Po hodinách a dnech čtení a přemýšlení jsem došel k jasnému závěru. Vlastnil by blue-chip společnosti? Ne. Vlastnil by velké společnosti? Ne. Vlastnil by skvělé podniky a držel je dlouho? Pravděpodobně ne. Vlastnil by levné společnosti? Nejspíše ano. Vlastnil by a otáčel extrémně levné a malé společnosti s Price/Earnings poměrem 2x? Rozhodně ano. Warren poráží trh s výkonností 20% po dobu 57 let, nicméně jeho výkonnost na začátku byla daleko vyšší. Proč? Protože mohl nakupovat přehlížené, malé společnosti, které byly velmi levné. Pro investory, jako jsem já, nemá smysl sledovat, co kupují skvělí investoři dnes, nicméně má cenu se vrátit do jejich mladých let, kdy neměli miliardy dolarů. Zde se dá najít opravdová hodnota v investičních tezích, které vznikly před desítkami let, nicméně nikdy nebyla jejich podstata aktuálnější tak, jako je dnes.

Warren se velmi často objevoval v novinových článcích, kterých se každý týden účastnil investiční profesionál a krátce shrnul svou investiční tezi. Jednu takovou tezi si nyní od dvaadvacetiletého Warrena Buffetta přečteme. V tuto dobu měl Warren Buffett okolo $20.000 čistého jmění. To je ekvivalentem dnešních $221.929, okolo pěti milionu korun. Myslím si, že tato částka je nám trochu bližší než částky, které investuje dnes, a proto se domnívám, že se nejvíce naučíme z těchto historických artefaktů, které se nazývají “The Security I Like Best”. Přeji příjemné čtení.

Western Insurance

Znovu je mou oblíbenou akcií mladá, rychle rostoucí a zdatně vedená pojišťovna. Ačkoli GEICO, má vybraná akcie před 15 měsíci vzrostla o více jak 100%, stále vypadá velmi atraktivně pro dlouhodobé zhodnocení kapitálu. Nestává se často, že je investorovi poskytnuta příležitost investovat do růstu dvou excelentně vedených a rychle expandujících pojišťoven, které jsou významně podhodnocené, což vypadá v případe společnosti Western Insurance na velmi pravděpodobné. Western tvoří dvě operující dceřiné společnosti, Western Casualty & Surety a Western Fire, vypsali $26.009.929 předepsaného pojistného v roce 1952 na $29.590.142 konsolidovaných aktiv. Momentálně je pojišťovna, licensovaná v 38 státech, s významným růstem, jak absolutním, tak relativním, je sepsána níže. Western Insurance vlastní 92% Western Casualty & Surety, které zpětně vlastní 99.95% Western Fire Insurance. Další aktiva Western Insurance jsou miniaturní, celkově asi $180.000 v čistých aktivech. Kapitalizace se skládá ze 7.000 akcií po $100 s 6% výnosem, konvertibilní na $125, 35.000 Class A preferenčních akcií, konvertibilní na $60, které nesou $2.5 dividendu a mají možnost získat maximálně $4, a 50.000 kmenových akcií. Hlavou managementu je Ray DuBoc. Mr. DuBoc vede společnost od založení v roce 1924 a má reputaci muže skvělých schopností v pojišťovnickém odvětví. Druhá řada managementu je také top kalibr. V mladých letech společnosti byly poplatky za seniory mimo ziskovou sílu společnosti. Čtenář může jasně vidět, proč stejné poplatky, které působily takové problémy, když byl objem pojistného $3.000.000, působí daleko menší problémy, když je pojistné vyšší než $26.000.000. Po úpravě pouze 25% nárůstu rezervy na nezískané pojistné, zisk $1.367.063 v roce 1952, velmi depresivní rok pro auto pojišťovny, stačilo na pokrytí celkových poplatků za seniory ($129.500) více než 10x, což znamenalo $24.74 čistého zisku na akcii. Je zřejmé, že akcie se právě obchoduje, nicméně investoři si toho ještě nevšimli, za méně než dvojnásobek zisků a se slevou 55% proti účetní hodnotě z 31. prosince 1952, která byla $86.26 na akcii. Účetní hodnota je kalkulovaná s 25% provizí na rezervy pro pokrytí nezískaného pojistného a po provizích na call ceny dluhopisů a nedoplatků na preferenčních akciích. Když Western dokázal takový excelentní rekord ve zvyšování tržního podílu v pojistném, čtenáře nejspíše zajímá, zda nebyl kompromitovaný standard kvality. Tohle rozhodně není ten případ. V průběhu minulých deseti let se operační měřítka zdály být lepší než průměrné u podobných společnostech. Opatrný čtenář určitě nepřehlídne možnost, že společnost je lepší díky koncentraci vypsaných pojistných v neobvykle profitabilních liniích. Aktuální rezerva odpovídá poskytnutým číslům. I když je Western přítomný v hlavních odvětvích, tak je Western převážně auto pojišťovna se 60% objemů z auto linie. Když se automobilové pojištění ukázalo jako neuspokojivé v poválečném období, a patrně i v minulých třech letech, zkušenost společnosti je ještě více příznivější relativně k ostatním v odvětví. Western vždy držel velké rezervy pro ztráty v nevyřízených pohledávkách. Výsledky z úpisu pojištění v poválečné době ukázaly, že má Western vyšší rezervy na konci každého roku, než je potřeba. Tříleté zkoušky prováděné pojišťovacími komisaři tato zjištění potvrdili. Směrem k jejich investičnímu obrazu, najdeme samozřejmě růst v investičních aktivech a zisku z investic. Čistá aktiva stoupla ze $5.154.367 v roce 1940 na nynější $29.590.142. Western následuje extrémně konzervativní investiční politiku a spoléhá na růst objemů pojistného pro expanzi investičního příjmu. Portfolio na konci tohoto roku obsahovalo $21.889.243, vládní plus velmi diverzifikované, vysoce kvalitní dluhopisy v hodnotě $20.141.246, celkem 92% investičního portfolia. Akcie byly pouze 8% v hodnotě $1.747.997. Čistý zisk z investic byl $474.472, nebo $6.14 na akcii v roce 1952. Poplatky pro seniory byly plně pokryty ze zisku z investic. Odvětví úrazového pojištění v posledních několika letech utrpělo ohromující ztráty na liniích automobilového pojištění. Tento trend byl ostře otočen během konce roku 1952. Podstatné zvýšení sazeb v letech 1951 a 1952 ovlivňuje výsledky úpisu pojistného zvýšenou silou, protože pojistky se obnovují za mnohem vyšší pojistné. Zisky v úrazovém pojistném jsou očekávány, že budou na velmi uspokojivých úrovních v roku 1953 i 1954. U Westernu, který byl velmi profitabilní během celého zkušebního období, se očekává zvýšení zisku, jako výsledek zvyšující se úpisu pojistného, růst aktiv a vyšší úrokové struktury. $30.000.000 objemu pojistného může být konzervativně odhadováno na rok 1954. Normalizovaná zisková síla by měla být průměrně $30 na akcii, se ziskem z investic přispívajících dalších přibližně $8.40 po odečtení všech poplatků za seniory ze zisku z investic. Je dobré myslet na to, že některé provozní společnosti zvýšily objem pojistného o 550% za posledních 12 let. To si vyžádalo zvýšení přebytku o 350% a v důsledku toho omezení výplaty dividend. Nedávné zvyšování dividend od Western Casualty by mělo připravit cestu k rychlejšímu placení nedoplatků. Jakékoli vyrovnání objemu pojistného umožní více liberální dividendy při pokračování minulého růstu zvyšování, který je podle mého názoru velmi nepravděpodobný, samozřejmě by to přineslo mnohem vyšší zisk.

Věřím že Western, operující ve stabilním odvětví s excelentním rekordem růstu a profitability, je ohromným prostředkem pro podstatné zhodnocení kapitálu za současnou cenu kolem 40. Akcie se obchodují na OTC trhu.

To byl téměř doslovný překlad analýzy od Warrena Buffetta. Snažil jsem se zachovat jeho “jazyk”. Co si z toho můžeme odnést? Buffett vždy zůstaval ve svém okruhu kompetencí. Pojišťovnám dokonale rozuměl. Pojištovna je podobná bance. Může to být skvělý byznys, pokud je dobře vedena, a rozhodování managementu musí být velmi obezřetné a šetrné. Jde o kombinaci růstu a udržení si kvality. Dále skvělé příležitosti se dost často objevují i na OTC trhu. Western Insurance byla net-net společnost, která se obchodovala pod hodnotou oběžných aktiv s Price/Earnings 1.5x a zároveň rostla extrémně rychle! Taková situace se hledá velmi těžce, nicméně troufám si říct, že stále tam někde jsou a čekají na objevení. Téměř každý dnes hledá společnosti, které jsou technologického charakteru, neprofitabilní, drahé. Většina z těchto společností nepřinese vytoužené zisky. Mladý Buffett nekupoval byznys, aby ho držel navždy. Mladý Buffett otáčel společnosti, které byly extrémně levné, tak jako Western Insurance. Chápu, že tento přístup může být pro hodně lidí cizí, protože nyní již Buffett prosazuje myšlenku, že je lepší nakoupit skvělý byznys za dobrou cenu a držet. Nicméně tímto způsobem by nikdy nedokázal mít návratnost 50% ročně. Zpět k věci, háček je v tom. jak tyto společnosti najít. Screener vám bohužel v tomhle nepomůže. O těch situacích trh již dávno ví, nebo se očekává výrazný propad zisku, pokud jde o cyklickou společnost. Došlo mi, že nejlepší investiční myšlenky se hledají bez screeneru. Musíte najít společnost s Price/Earnings 100x, nebo na první pohled bez zisku, která se po očištění jednorázových položek obchoduje s normalizovaným Price/Earnings 2x. Pak jste našli zlatý důl.

Děkuji za přečtení.

Prezentace není investiční doporučení. Slouží pouze k vzdělávacím účelům.

Děkuji za jakoukoli kritiku, zpětnou vazbu či diskuzi,

Kuba