Velmi podhodnocená společnost s tržní kapitalizací 20M$

Velmi často jsem fascinován, co najdu v místech, kde nikdo nemá odvahu dívat. MicroCap je místo, kde je možné spatřit zlato v hlíně. Tam máme největší výhodu.

Většina lidí investuje do společností, které se prodávají za obrovské PE poměry, či zisky ještě nikdy neviděli. Dnes se podíváme na velmi podhodnocenou společnost, která nejen rychle roste, ale také se prodává s PE poměrem 5.

Solitron Devices (SODI)

• Ticker: SODI

  Cena: $9.28

  Počet akcií: 2.08 million

  Tržní kapitalizace: $19.3 million

  Hotovost: $5.2 million

  Dluh: $2.8 milion

  Enterprise Value: $16.9 milion

O společnosti

Solitron, založený v roce 1959, má 69 zaměstnanců, vyrábí čipy a elektrotechnické součástky, které jsou primárně používány v projektech pro vládu USA (letadla, rakety, vesmírná technika). Jejich největší zákazník je Raytheon, dalšími zákazníky jsou Boeing, Lockheed Martin,.. Jak to funguje? Toto odvětví má obrovskou konkurenci a je zde nutné neustálého vývoje. Nicméně SODI má obrovskou výhodu. 85% tržeb je ze specifických součástek. Tyto custom-made produkty jsou speciálně vyráběny pro potřeby zákazníkova programu a jsou mission-critical pro zákazníky. Byly používány v nejdůležitějších misích a vesmírných programech. Ve výsledku, zákazníci dávají větší důležitost na kvalitu produktů, než na cenu. Zároveň tohle významně limituje konkurenci, protože se musíte dostat do programu, abyste mohli prodávat součástky pro armádní techniku, to vytváří bariéry vstupu a tzv. MOAT.

Solitron má velmi pevný byznys

• jejich produkty jsou velmi malé, zároveň extrémně důležité

• Zákazníci nepravděpodobně změní dodavatele po uzavření kontraktu, protože je to drahé a časově náročné sehnat dodavatele, který bude vytvářet stejné produkty

• Jakmile Solitron získá kontrakt, tak je v tomto kontraktu po velmi dlouhou dobu, dokud kontrakt neskončí. Tyto kontrakty trvají roky.

Byznys je díky kontraktům velmi předvídatelný a kontrakty zajišťují dlouhodobý příjem. Díky tomu se jedná o necyklický byznys, který není ohrožen úrokovými sazbami či recesí. Tohle všechno zní velmi dobře. Vlastnost, která je na SODI nejlepší je extrémní operační páka. Většina nákladů je fixních, to znamená, že každý dolar nad tyto náklady proteče do čistého zisku. I malý růst tržeb může zapříčinit růst zisků o desítky procent. SODI navíc operuje v nerostoucím trhu, takže riziko disrupce je velmi nízké. Výdaje na armádu jsou dlouhodobě stabilní. Nyní po invazi Ruska na Ukrajinu, by SODI mohlo profitovat ze zvýšených výdajů.

Obrat

Společnost prošla významnými změnami v minulých letech a obrat společnosti začal potom, co aktivistický investor Tim Eriksen (CEO) koupil společnost a navedl ji k velkému růstu. Tim je micro-cap hedge fond manager, který již otočil více společností. Předchozí management se bohatě odměňoval navzdory špatně fungujícímu byznysu. Stabilizace byznysu, menší problémy s inventářem či jednorázové výdaje bránily společnosti v cestě za čistým ziskem dlouho let. Nakonec byl obrat úspěšný a výsledkem byl růst tržeb o 50% z $7m na $10-11m, díky zlepšení vztahů se zákazníky a uvedení nových produktů na trh v roce 2020. Tim silně upevnil vztahy se společností Raytheon (Před převzetí společnosti Raytheon chtěl vyměnit dodavatele těchto součástek) a v posledních letech se stal Solitron nepostradatelným dodavatelem a nyní požadují po Solitronu nové, pokročilejší součástky.

Budoucí růst

Společnost se nyní dívá na expanzi do odvětví Silicon Carbide, což je materiál, který se používá s elektro technických komponentech a sám management avizoval, že toto je obrovská příležitost pro Solitron, kterou si nechtějí nechat ujít. V tomto segmentu už společnost vykázala přes $1M v tržbách. Management chce dále snižovat náklady, což vyústí v růst čistého zisku.

Silicon Carbide

Silicon Carbide je $2,5B trh, pro Solitron obrovská příležitost a budoucí expanze. Zde zdůrazním, že dnešní nákup akcií je tak levný, že i pokud společnost selže v této expanzi je riziko ztráty kapitálu velmi nízké. :-) Nové produkty Solitronu již jsou vyhledávány zákazníky a za rok 2021 jsou tržby odhadovány na $1,2m, což už je významná část tržeb, která v příštích letech velmi poroste.

Management

U microcap společnosti je management důležitější než cokoliv jiného. Prošel jsem si konferenční hovory a jsem překvapen, jakým způsobem je management v souladu s minoritními akcionáři (pro mě velmi důležité). CEO je Tim Eriksen, který převzal společnost v roce 2015 a s sebou přinesl velké množství kompetentních lidí. Tim dobře rozumí alokaci kapitálu a vlastní 13% společnosti při ceně 4$ za akcii. Sám Tim minulý rok nakoupil 7000 akcií okolo 9$, které vidíme dnes. Tim pronesl, že bude zacházet s akcionáři tak, jako by chtěl aby management jiných společností, kde vlastní akcie, zacházel s ním.

Krátkodobé překážky

• Management předpokládá, že Q4 bude velmi špatný (Tržby $1,5m)

  - To není překvapením. Plán byl agresivně vyrábět po 1. polovinu roku, kvůli stěhování do nového zařízení v 2. části roku.

• Zakázky na příští rok vypadají slaběji

  - Zakázky zůstanou příští rok na podobně stejné úrovni, kvůli covidu a zpoždění kontraktů.

Po roku 2023 vypadá situace mnohem lépe. Pokud by zisky nerostly, stále tu společnost ušetří $1m ročně díky novému zařízení, což po odečtení hotovosti dělá PE 5.5. Máme obrovskou Martin of Safety.

Finance

Společnost nakoupila nové zařízení za $4.2m, což rozhodně není málo na tak malou společnost. Expanze je financována dluhem. Podle managementu tato expanze ušetří po roce 2022 $1m ročně navíc, ušetřený za leasing, energie, atd, které předtím společnost byla nucena platit. Tento byznys jinak nevyžaduje velké kapitálové výdaje, které nepřevyšují odpisy, takže můžeme považovat čistý zisk za volné cash flow. Tento rok byl ovlivněný jednorázovým posunutím kontraktů, kvůli stěhování, tudíž budu odhadovat stabilní čistý zisk $2m + $1m ušetřený za nové zařízení a to jsme na $3m čistého zisku ročně. Je lepší být konzervativní. Díváme se tedy na PE 6.3 po odečtení hotovostní pozice 5.5 To je velmi málo i na společnost, která neroste. Solitron roste a velmi rychle a hlavně nemusí emitovat žádné akcie, ani si brát nový dluh. Potenciální možností expanze v budoucnu jsou výhodné akvizice. Společnost má nyní 1.3$/na akcii v čisté hotovosti. Reálná cena akcie je tak 8$ a Enterprise value je $17m = PE 3.9. To vše u velmi kvalitního byznysu zobrazuje velmi podhodnocenou společnost a akcii.

Limitace nákladů

Návratnost

Management vidí v příštích letech dynamický růst tržeb. Tržby jsou zamluvené dopředu, takže společnost velmi dobré ví, jaké budou v příštím roce tržby. S růstem tržeb bude čistý zisk růst daleko rychleji. Konzervativně odhadnu $15m tržeb v roce 2025 (10% ročně), Cost of goods sold bude cca stejný, dejme tomu $8m, hrubý zisk tedy bude $7m a nyní odečtu pouze $1m, protože společnost ušetří na výdajích ročně $1m. Zisk z operací bude tedy $6m a společnost měla ještě na konci roku 2021 $10m v loss carryforwards takže nebude platit daně po nějakou dobu :-). To máme PE 3 bez hotovostní pozice a PE 2,7 po odečtení čisté hotovosti (37% ročně). Kolik byste zaplatili vy, za tento kvalitní byznys, kdybyste ho měli koupit celý? Pokud trh přehodnotí svůj postoj a ohodnotí Solitron na PE 15, akcie má šanci 5x za 3-4 roky. V případě, že trh nepřehodnotí svůj postoj očekávám zpětné odkupy akcií, které management avizoval ve svém FY21 reportu. Margin of Safety je zde obrovská a šance dlouhodobé ztráty kapitálu limitovaná. PE 3 -6 je velmi málo u kvalitního byznysu.

Rizika

Vysoká koncentrace zákazníka:

• Raytheon je asi 50% tržeb, nicméně momentálně nemá náhradu za Solitron, tudíž podle mě je nepravděpodobné, že by toto partnerství bylo v blízké době ohroženo. Navíc se toto čísto stále zmenšuje a Solitron se snaží snížit koncetraci Raytheonu.

Auditované finance:

• Solitron měl problémy z předchozím auditorem, proto jeho výsledky nebyly auditované. Nyní už jsou auditované, ale společnost je velmi malá a rozhodně by se nevyplatilo zalistovat se na větší burzu a platit ročně velké náklady. Nicméně pokud by se znova objevili problémy s auditováním, mohlo by to podkopat postoj investorů. Za mě né moc pravděpodobné.

Snižování výdajů americké vlády na obranu:

• Vláda nemůže zastavit výdaje obranu. Tudíž toto riziko lze téměř ignorovat. S invazí Ruska na Ukrajinu se naopak otevírá možnost pro vyšší výdaje po mnoho příštích let a tím pádem významnou příležitost pro Solitron.

Nízké Bookings:

• Problém by mohl nastat pokud společnost dostane málo kontraktů. Po roce 2023 by mělo být vše na vzestupné tendenci. Je to tedy spíše krátkodobým rizikem, ale důležitým faktorem byznysu.

Proč tato příležitost existuje? (Security I like best)

Máme tady společnost, která má skvělou šanci, že se zmnohonásobí. Má velmi nízkou valuaci, skvělý byznys a management, který velmi dobře alokuje kapitál. Společnost nemusí využívat externí financování, což považuji za velmi důležité. ROE bylo v roce 2020 25%, letos je to ještě více. Obchoduje se na OTC trhu a zároveň je tržní kapitalizace pod $20m, takže je velmi ilikvidní a nesleduje jí žádný analytik. Většina lidí si vybere extrémně předražené akcie, které jsou velmi populární na Wall Street, místo těchto přehlížených kvalitních společností, kterých je mnoho a budou pravidelně na mém blogu. Podle mě Solitron je společnost, kterou nakoupíte a zapomenete na ní. Jedná se o šíleně nudný byznys, který by neutekl rozhodně Peteru Lynchovi. V Noci budu velmi klidně spát, pokud se cena akcií propadne. Dlouhodobě vše vypadá v pořádku a vše podtrhuje (prozatím) excelentní alokace kapitálu, která je hlavním motorem dlouhodobého růstu. Trh může jít kamkoliv a já jsem ochoten využívat jeho příležitostí.

3 otázky:

Je toto kvalitní a udržitelný byznys? -Ano

Chtěl bych vlastnit společnost celou? -Ano

Mám dostatečně velkou Margin of Safety, pokud se něco pokazí? -Ano

Na otázky si odpovězte.

Informace navíc

• Solitron nepostihuje inflace, recese, úrokové sazby

• Letní měsíce bývají slabší

• Solitron je velmi likvidní akcie, mále objemy dokážou dost zahýbat cenou akcie

Solitron jsem nakoupil za cenu 9.28$/akcii 25.5.2022. Solitron zde na blogu budu dále sledovat.

Prezentace není investiční doporučení. Slouží pouze k vzdělávacím účelům.

Děkuji za jakoukoli kritiku, zpětnou vazbu či diskuzi,

Kuba

Solitron Devices 2021 Shareholder Meeting - Presentation: 

Solitron Devices 2021 Shareholder Meeting - Q&A: